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海通國際證券集團(tuán)有限公司Jasmine Wu,Huijing Yan近期對水井坊(600779)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《公司半年報：Q2收入止跌回升，清庫存蓄力新財年》，本報告對水井坊給出增持評級，認(rèn)為其目標(biāo)價位為77.15元，當(dāng)前股價為73.41元，預(yù)期上漲幅度為5.09%。

水井坊(600779)

事件。 公司發(fā)布 2023 年半年報： 23H1 公司實現(xiàn)營業(yè)總收入 15.27 億元，同比-26.4%，歸母凈利潤 2.03 億元，同比-45.2%，其中 Q2 單季實現(xiàn)營業(yè)總收入 6.73 億元，同比+2.2%，歸母凈利潤 0.43 億元，同比+508.9%。

Q2 銷量同比回升，中檔酒表現(xiàn)亮眼。 23Q2 酒類收入同比+3.8%至 6.68 億元，其中銷量同比回升（同比+18.0%至 1795.9 千升），均價有所承壓（同比-12.1%）；高檔酒收入同比+0.6%至 6.27 億元，中檔酒收入實現(xiàn)翻倍增長（同比+102.9%至 0.40 億元），我們認(rèn)為或與天號陳新品鋪貨良好有關(guān)。 23H2 公司擬進(jìn)一步提升營銷投入，提高品牌知名度，同時強(qiáng)化新井臺資源投放，發(fā)力 200 元左右價格帶。

新渠道收入高增，渠道庫存回歸良性。 23Q2 新渠道收入表現(xiàn)亮眼，同比+111.9%至 1.13 億元，我們認(rèn)為或與公司發(fā)力團(tuán)購業(yè)務(wù)有關(guān)，批發(fā)代理模式收入同比-6.0%。 23Q2 以來公司經(jīng)銷商庫存回到健康水平，門店庫存顯著減少， 23H2 公司將持續(xù)推進(jìn)“產(chǎn)品升級創(chuàng)新、品牌高端化、營銷突破”三大策略，我們認(rèn)為渠道庫存良性下，公司新財年收入增長可期。

銷售回款止跌回升，合同負(fù)債表現(xiàn)良好。23Q2 毛利率同比-3.04pct 至 81.6%，我們認(rèn)為或與中檔酒收入占比提升（同比+2.97pct）與單位成本提升（同比+2.6%）有關(guān)；其中高檔 /中檔酒毛利率分別同比 -1.92pct/-4.01pct 至83.3%/63.1%?，F(xiàn)金流表現(xiàn)良好， 23Q2 銷售回款同比+9.4%至 8.13 億元。23Q2 合同負(fù)債環(huán)比凈增長 0.88 億元至 10.86 億元，還原合同負(fù)債后公司營收同比+12.6%，展望未來仍留有余力。

Q2 期間費(fèi)用管控良好，盈利能力有所改善。 23H1 銷售費(fèi)用率同比+2.43pct至 36.0%，主因廣告及促銷/差旅和交通費(fèi)用率分別同比+1.69pct/+0.42pct。23Q2 公司盈利能力有所改善，歸母凈利率同比+5.35pct 至 6.4%，主要受益于： 1）稅金及附加率同比-5.58pct 至 15.1%， 2）期間費(fèi)用率管控良好，同比-1.84pct 至 58.8%，其中銷售/管理費(fèi)用率同比-2.20pct/-0.39pct 至 41.1%/16.9%， 3）所得稅率同比-53.70pct 至 9.0%。

盈利預(yù)測與投資建議。 我們根據(jù)公司最新經(jīng)營情況調(diào)整了我們的盈利預(yù)測，預(yù)計公司 2023-2025 年 EPS 分別為 2.57、3.19、3.78 元 （原 2023-24 為 3.20，3.76 元）。參考可比公司估值，我們給予公司 2023 年 30 倍 PE，對應(yīng)目標(biāo)價77.15 元（原為 2022 年 30x PER），維持“優(yōu)于大市”評級。

風(fēng)險提示。 行業(yè)競爭激烈，高端化進(jìn)程不達(dá)預(yù)期。

該股最近90天內(nèi)共有23家機(jī)構(gòu)給出評級，買入評級16家，增持評級7家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價為79.59。根據(jù)近五年財報數(shù)據(jù)，證券之星估值分析工具顯示，水井坊（600779）行業(yè)內(nèi)競爭力的護(hù)城河良好，盈利能力優(yōu)秀，營收成長性良好。財務(wù)健康。該股好公司指標(biāo)4.5星，好價格指標(biāo)2星，綜合指標(biāo)3星。（指標(biāo)僅供參考，指標(biāo)范圍：0 ~ 5星，最高5星）

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