2022-05-22華西證券(002926)股份有限公司崔琰對錢江摩托(000913)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報告《系列點評之七：定增激勵雙雙推出 彰顯長期發(fā)展決心》，本報告對錢江摩托給出買入評級，當(dāng)前股價為11.95元。
錢江摩托(000913)
事件概述
公司發(fā)布2022年非公開發(fā)行A股股票預(yù)案：擬向吉利邁捷投資有限公司（以下簡稱“吉利邁捷投資”，穿透后李書福持股95.9%、李星星持股4.1%）非公開發(fā)行股票0.58億股，占總股本的12.8%，募集資金扣除發(fā)行費用后將全部用于補充流動資金。
公司同期發(fā)布2022年限制性股權(quán)激勵計劃（草案）：擬授予限制性股票1,587.0萬股，占總股本的3.5%。激勵對象總?cè)藬?shù)162人，主要覆蓋公司董事、高級管理人員、中層管理人員和核心技術(shù)人員及骨干。
分析判斷:
實際控制人增持彰顯對公司長期發(fā)展決心
據(jù)公司2022年非公開發(fā)行A股股票預(yù)案，公司擬向吉利邁捷投資非公開發(fā)行股票0.58億股，占公司總股本的12.8%，發(fā)行價格8.7元/股，相較現(xiàn)價折價27.2%。募集資金總額不超過5.0億元，發(fā)行對象以現(xiàn)金方式一次性認(rèn)購，扣除發(fā)行費用后將全部用于補充流動資金。按照本次發(fā)行的上限發(fā)行完成后，吉利邁捷投資及其一致行動人李書福及吉利科技股權(quán)占比將提升至37.7%（發(fā)行前吉利科技持股比例29.8%），彰顯對公司未來發(fā)展的堅定信心。
2022年1月28日，吉利科技曾同吉利邁捷投資簽署《關(guān)于浙江錢江摩托股份有限公司之股份轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，擬通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式向吉利邁捷投資轉(zhuǎn)讓其所持公司29.8%股權(quán)，本次股份轉(zhuǎn)讓事項尚在辦理中，尚待完成過戶登記手續(xù)。辦理完成控股股東將變更為吉利邁捷，股權(quán)結(jié)構(gòu)將更加清晰，實際控制人仍為李書福先生。
股權(quán)激勵方案落地保障公司長遠(yuǎn)發(fā)展
公司同期發(fā)布2022年限制性股權(quán)激勵計劃（草案），擬授予限制性股票1,587.0萬股，占總股本的3.5%，授予價格5.9元/股，相較現(xiàn)價折價50.0%。激勵對象總?cè)藬?shù)162人，主要覆蓋公司董事、高級管理人員、中層管理人員和核心技術(shù)人員及骨干。其中：1）董事高管層面，覆蓋全部5位核心高管，總經(jīng)理、副總經(jīng)理、財務(wù)總監(jiān)、董秘及總工程師分別獲授200/80/60/50/80萬股，合計占授予股票總數(shù)的29.6%；2）中層管理人員和核心技術(shù)人員及骨干層面，覆蓋人數(shù)157人（截至2021年底，在職員工合計4,315人，覆蓋范圍3.6%）。
公司層面2022-2025年業(yè)績考核要求：
1）凈利潤：以2021為基數(shù)，增長率分別不低于20%、40%、60%、80%，對應(yīng)扣非歸母最低限值分別2.2/2.6/3.0/3.3億元；
2）營收：以2021為基數(shù)，增長率分別不低于10%、20%、30%、40%，對應(yīng)收入最低限值分別47.4/51.7/56.0/60.3億元；
3）研發(fā)投入：以2021為基數(shù)，增長率分別不低于10%、20%、30%、40%。
整體業(yè)績考核指標(biāo)相對保守，我們認(rèn)為此舉有助于公司吸引和留住優(yōu)秀人才，充分調(diào)動公司中層管理人員及核心骨干人員積極性，保障公司長遠(yuǎn)發(fā)展。
22Q1：中大排銷量快速提升費用支出增加拉低利潤
營收端：22Q1營收9.3億元，同比+1.5%，低于22Q1中汽協(xié)口徑250cc+銷量41.1%增速，主因小排車型22Q1有所下滑，致22Q1總體銷量同比下降8.5%至8.2萬輛；
利潤端：22Q1歸母凈利0.35億元，同比-40.7%，扣非歸母0.33億元，同比-27.9%，凈利率3.8%，同比-2.7pct，主要受稅金、銷售+管理+財務(wù)費用增加影響，從而抵消掉同比0.7pct毛利率提升。其中：
1）稅金：同比+0.17億元，大排量摩托車銷量增加致消費稅和附加稅增加；
2）銷售費用：同比+0.09億元，宣傳費用增加、增設(shè)銷售辦事處銷售人員增加職工薪酬；
3）管理費用：同比+0.09億元；
4）財務(wù)費用：同比+0.13億元，主因匯兌損益。
2021：鋰電重整系Q4虧損主因預(yù)計后續(xù)影響減弱
營收端：2021年營收43.1億元，同比+19.3%，營收增長主要受中大排銷售增長拉動，2021年公司中大排實現(xiàn)銷售11.1萬輛，同比+26.6%，其中內(nèi)銷5.9萬輛（+20.1%）、出口5.2萬輛（+34.9%）；其中21Q4營收8.6億元，同比-9.3%，環(huán)比-34.4%，同環(huán)比出現(xiàn)下滑預(yù)計受淡季影響下中大排車型銷量減少及匯率波動雙重影響；
利潤端：2021年歸母凈利2.38億元，同比-0.8%，扣非歸母1.85億元，同比-3.5%；其中21Q4歸母凈利-0.37億元，扣非歸母-0.43億元，出現(xiàn)虧損主要受三方面影響：
1）2021年10月，公司成為錢江鋰電重整投資人，21Q4計提資產(chǎn)減值約0.68億元（稅前），但預(yù)計后續(xù)影響減弱；
2）匯兌損失0.25億元（稅前），但利息收入0.18億元對沖；
3）研發(fā)材料及模具投入增加致研發(fā)費用同比增加0.17億元（稅前）。
若還原上述影響，則21Q4實際利潤約0.49億元（其他受原材料價格上漲影響）,基本符合預(yù)期。
中大排銷量快速增長渠道研發(fā)合作全面升級
中大排量摩托車銷量和業(yè)績貢獻(xiàn)的快速增長是公司當(dāng)前核心看點。250cc+市占率公司高居行業(yè)第一，2021年下半年以來，公司持續(xù)擴充產(chǎn)品譜系并迎來新一輪產(chǎn)品周期：1）四缸仿賽賽600表現(xiàn)持續(xù)優(yōu)異；2）閃300S、賽350、賽250提升入門級銷量。未來貝納利與QJMOTOR品牌將形成高低搭配：1）貝納利品牌高度進(jìn)一步提升，中長期回歸國際一流；2）QJMOTOR品牌順應(yīng)國潮，價格下探，直面春風(fēng)、隆鑫競爭。
渠道、研發(fā)、外部合作全面升級，鞏固自身競爭能力：
1）渠道：深化實施Benelli及QJiang渠道直營模式改革，繼云南、廣西、浙閩后，重點推進(jìn)北京、皖蘇滬、陜西、廣東地區(qū)改制；
2）研發(fā)：2021年11月底錢江摩托上海公司正式開業(yè)，設(shè)立新能源研發(fā)、工業(yè)設(shè)計、國際外貿(mào)三大中心，預(yù)計可提升公司車型外觀及前瞻技術(shù)研發(fā)能力；
3）合作：2021年12月8日公司同哈雷合資公司（浙江極晟機車）正式完成注冊登記，加速目標(biāo)摩托車（338CC排量、500CC排量及雙方一致書面約定的摩托車）量產(chǎn)落地。
投資建議
鑒于短期疫情擾動及原材料價格上漲影響，下調(diào)盈利預(yù)測，預(yù)計公司2022-2023年營收由59.81/74.27億元調(diào)整為53.98/66.57億元，EPS由1.38/1.82元調(diào)整為0.71/0.93元，新增2024年營收預(yù)測81.30億元，EPS預(yù)測1.25元，對應(yīng)2022年5月20日11.95元/股收盤價，PE分別17/13/10倍，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
禁、限摩政策收緊導(dǎo)致國內(nèi)摩托車需求下滑；外資品牌新車型大量引入導(dǎo)致市場競爭加劇；QJMOTOR新品牌市場拓展不及預(yù)期；非公開發(fā)行尚需獲得相關(guān)部門核準(zhǔn)。
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報數(shù)據(jù)計算，華西證券崔琰研究員團隊對該股研究較為深入，近三年預(yù)測準(zhǔn)確度均值為47.1%，其預(yù)測2022年度歸屬凈利潤為盈利6.27億，根據(jù)現(xiàn)價換算的預(yù)測PE為8.66。
最新盈利預(yù)測明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有1家機構(gòu)給出評級，買入評級1家。證券之星估值分析工具顯示，錢江摩托（000913）好公司評級為2.5星，好價格評級為2星，估值綜合評級為2星。(評級范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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