2022-04-22浙商證券股份有限公司馬莉?qū)︾耆R雅(603605)進(jìn)行研究并發(fā)布了研究報(bào)告《珀萊雅21年年報(bào)及22Q1季報(bào)點(diǎn)評(píng)：主品牌渠道品類優(yōu)化，多品牌格局逐漸清晰》，本報(bào)告對(duì)珀萊雅給出增持評(píng)級(jí)，當(dāng)前股價(jià)為193.81元。
珀萊雅(603605)
投資要點(diǎn)
業(yè)績(jī)： 21 年/22Q1 歸母凈利潤(rùn)同增 21%/ 44%
公司 22Q1 實(shí)現(xiàn)： 收入/歸母凈利 12.5/1.6 億元，同增 39%/44%； 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額 3.4 億， 同增 522%。 此前公司披露一季報(bào)業(yè)績(jī)預(yù)告，預(yù)計(jì) 22Q1 收入11.77-12.68 億元，同比增長(zhǎng) 30%-40%； 歸母凈利潤(rùn) 1.48-1.59 億元，同比增長(zhǎng)35%-45%。 實(shí)際增速接近為預(yù)告上限，略超市場(chǎng)預(yù)期。
公司 21 年實(shí)現(xiàn)： 收入/歸母凈利 46.3/5.8 億元，同增 23%/21%。 經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流凈額 8.3 億， 同增 150%，現(xiàn)金流高增主要系線上營(yíng)收高增+線下減少經(jīng)銷商庫存和應(yīng)收賬款。21 年收入拆分：
按渠道： 線上/線下收入 39.2/7.0 億元， 同比+50%/-38%，占比 85%/15%。 線下收入下滑主要系網(wǎng)點(diǎn)調(diào)整、 主動(dòng)去庫存以及疫情影響。
按品牌： 珀萊雅/彩棠收入 38.3/2.5 億元，同增 28%/103%， 占比 83%/5%按品類： 1）護(hù)膚：收入 39.8 億，同比+23%，占比 86%； 2） 彩妝：收入 6.18億，同比+33%，主要系彩棠品牌的成功孵化推行。
盈利： 大單品+線上直營(yíng)高增驅(qū)動(dòng)毛利率提升，新品牌孵化凈利率穩(wěn)定
品類+渠道改善提升毛利率。 產(chǎn)品端， 高毛利精華品類占比提升； 渠道端， 線上直營(yíng)占比同增 18pp，線上自播占比提升。 同時(shí)，公司多元品牌矩陣孵化致銷售費(fèi)用率上升，包括新品牌彩棠、 CORRECTORS 孵化、 悅芙媞品牌重塑。
22 Q1，毛利率 67.6%（ +3pp），凈利率 13.5%（ +1.7pp），銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為 42.4%（ +0.7pp） /5.2%（ -0.6pp） /2.4%（ 0.4pp）。21 年， 毛利率 66.5%（ +3pp），凈利率 12.0%（ -0.02pp），銷售/管理/研發(fā)費(fèi)用率分別為 43.0%（ +3pp） /5.1%（ -0.3pp） /1.7%（ -0.3pp）。
亮點(diǎn)：大單品策略成功+渠道開拓&精細(xì)化運(yùn)營(yíng)并行+美妝集團(tuán)格局初現(xiàn)
1）產(chǎn)品： 大單品策略成功，延長(zhǎng)產(chǎn)品生命周期，顯著提升消費(fèi)客單價(jià)。以早C 晚 A 為代表的精華大單品孵化成功，根據(jù)爬蟲數(shù)據(jù)，我們判斷天貓渠道的精華類占比提升，并帶動(dòng)客單價(jià)由去年年初的 100 元+至 200 元+。 公司已推出大單品包括紅寶石精華、雙抗精華、紅寶石面霜、紅寶石眼霜、雙抗小夜燈眼霜、雙 抗面膜、源力修復(fù)精華、保齡球藍(lán)瓶等。未來研發(fā)端將持續(xù)發(fā)力，與全球領(lǐng)先科研機(jī)構(gòu)合作。
2）渠道： 天貓品牌自播占比提升+緊抓抖音/快手等新渠道風(fēng)口。 20/21 年公司線上直營(yíng)同增 80%/76%，未來線上將精細(xì)運(yùn)營(yíng)天貓、加碼品牌自播、發(fā)力抖快、京東等新渠道。線下來看，公司將調(diào)整升級(jí)線下日化網(wǎng)點(diǎn)， 重點(diǎn)打造銀泰、重百、天虹等百貨系統(tǒng)
3）品牌： “小歐萊雅”美妝集團(tuán)格局初現(xiàn)。 各品牌定位及產(chǎn)品均價(jià)如下：中端護(hù)膚（珀萊雅 200-400元） +大眾護(hù)膚（ 悅芙媞 50-100元） +彩妝（彩棠 150-200 元） +洗護(hù)（ OR 150-200 元） +高功效護(hù)膚（ CORRECTORS 260-600 元）。未來將繼續(xù)打造珀萊雅的大單品矩陣，聚焦精華、面霜、眼霜、面膜等品類；加強(qiáng)彩棠的妝前、底妝、定妝等類目，搶占中端彩妝市場(chǎng)份額。
盈利預(yù)測(cè)及估值
公司持續(xù)推進(jìn)大單品策略且效果顯著， 疊加電商渠道拓展， 豐富強(qiáng)勢(shì)主品牌和孵化自有品牌， 拓展品牌矩陣， 有望推動(dòng)業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)。 預(yù)計(jì) 2022-2024 年公司歸母凈利潤(rùn)分別為 7.5、 9.7、 12.1 億元，同比增長(zhǎng) 30%、 29%、 25%， 對(duì)應(yīng)PE 49、 38、 30 倍， 維持增持評(píng)級(jí)。
風(fēng)險(xiǎn)提示
疫情影響化妝品行業(yè)增速不達(dá)預(yù)期；下游品牌競(jìng)爭(zhēng)激烈、 公司競(jìng)爭(zhēng)壓力加大等。
證券之星數(shù)據(jù)中心根據(jù)近三年發(fā)布的研報(bào)數(shù)據(jù)計(jì)算，華泰證券(601688)沈曉峰研究員團(tuán)隊(duì)對(duì)該股研究較為深入，近三年預(yù)測(cè)準(zhǔn)確度均值高達(dá)99.01%，其預(yù)測(cè)2022年度歸屬凈利潤(rùn)為盈利7.72億，根據(jù)現(xiàn)價(jià)換算的預(yù)測(cè)PE為49.96。
最新盈利預(yù)測(cè)明細(xì)如下：
該股最近90天內(nèi)共有31家機(jī)構(gòu)給出評(píng)級(jí)，買入評(píng)級(jí)24家，增持評(píng)級(jí)7家；過去90天內(nèi)機(jī)構(gòu)目標(biāo)均價(jià)為211.54。證券之星估值分析工具顯示，珀萊雅（603605）好公司評(píng)級(jí)為4.5星，好價(jià)格評(píng)級(jí)為2.5星，估值綜合評(píng)級(jí)為3.5星。(評(píng)級(jí)范圍：1 ~ 5星，最高5星)
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