“做空機(jī)構(gòu)就像是資本市場(chǎng)的幽靈，你不知道他們何時(shí)會(huì)發(fā)動(dòng)攻擊，但如果被他盯上，你肯定會(huì)渾身難受好一陣。”一位在港上市企業(yè)證券事務(wù)代表向記者透露。

從他所在的企業(yè)赴港上市那一刻起，他每天都在警惕做空機(jī)構(gòu)的狙擊。

如今，做空機(jī)構(gòu)再度卷土重來(lái)，只是這次瞄準(zhǔn)的，是安踏體育。

7月8日，知名做空機(jī)構(gòu)渾水(Muddy Waters Research)發(fā)布報(bào)告質(zhì)疑安踏體育(02020.HK)財(cái)務(wù)狀況嚴(yán)重不可信，暗中控制大量分銷(xiāo)商，通過(guò)財(cái)務(wù)操縱的方式“美化”業(yè)績(jī)等，報(bào)告一經(jīng)面世，安踏體育股價(jià)大跌逾8%。

盡管安踏體育隨即發(fā)布澄清公告，但渾水顯然“有備而來(lái)”。

7月9日，渾水再度發(fā)布第二份做空?qǐng)?bào)告，指責(zé)安踏體育涉嫌內(nèi)部腐敗欺騙投資者，十年前利用代理人體系轉(zhuǎn)移上市公司優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

“顯然，在汲取此前做空中概股失利的教訓(xùn)后，渾水正改變做空策略——從原先一擊命中，改成連續(xù)多次攻擊壯大聲勢(shì)。”一位涉足海外投資的國(guó)內(nèi)私募基金經(jīng)理向記者分析說(shuō)。不過(guò)，渾水此次狙擊安踏體育能否得逞，很大程度取決于雙方的股票籌碼之爭(zhēng)。

一位熟悉做空機(jī)構(gòu)操作套路的知情人士向記者透露，近年不少做空機(jī)構(gòu)狙擊中概股多次失利，一個(gè)重要原因是中概股牢牢掌握大部分流通股籌碼，導(dǎo)致做空機(jī)構(gòu)空有沽空?qǐng)?bào)告，卻沒(méi)有足夠的股票頭寸用于沽空獲利，只能無(wú)功而返。

“事實(shí)上，做空機(jī)構(gòu)要沽空獲取巨額收益，也需要支付不菲的杠桿融資與借股拋售操作成本，若短期內(nèi)他們發(fā)現(xiàn)股價(jià)走勢(shì)達(dá)不到他們預(yù)期效果，只能悻悻離場(chǎng)，轉(zhuǎn)而尋找新的狙擊對(duì)象。”他指出。

揭秘沽空利益鏈

在渾水發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告狙擊前，過(guò)去一年安踏體育已經(jīng)遭遇兩家做空機(jī)構(gòu)的“襲擾”。

去年6月，做空機(jī)構(gòu)GMT發(fā)布報(bào)告質(zhì)疑安踏體育營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率過(guò)高、現(xiàn)金或預(yù)付賬款等存在大量異常、涉嫌配合收入虛增現(xiàn)金流、存貨相對(duì)于收入比例過(guò)低、預(yù)付賬款相對(duì)于存貨比例過(guò)高等。

今年5月，做空機(jī)構(gòu)Blue Orca發(fā)布報(bào)告認(rèn)為安踏夸大旗下品牌Fila零售銷(xiāo)售收入，直指安踏體育股價(jià)應(yīng)下跌34%。

所幸，這兩家做空機(jī)構(gòu)并未掀起驚濤駭浪——在短暫下跌后，安踏體育股價(jià)迅速收復(fù)失地。

“不過(guò)，這次安踏體育要邁過(guò)渾水這道關(guān)，難度不小。”上述熟悉做空機(jī)構(gòu)操作套路的知情人士透露，在做空機(jī)構(gòu)領(lǐng)域，不同機(jī)構(gòu)所發(fā)布的沽空?qǐng)?bào)告可信度不一，因此所產(chǎn)生的市場(chǎng)效果截然不同——相比GMT與Blue Orca主要對(duì)比安踏體育財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)與行業(yè)平均發(fā)展?fàn)顩r的差異性，從而找出其中的質(zhì)疑點(diǎn)進(jìn)行“狙擊”，渾水等知名做空機(jī)構(gòu)更善于聘請(qǐng)國(guó)內(nèi)專(zhuān)業(yè)人士對(duì)上市公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況進(jìn)行調(diào)查，以此驗(yàn)證商業(yè)模式的真實(shí)性，由此更能令資本市場(chǎng)感到“信服”。

比如渾水發(fā)布的沽空?qǐng)?bào)告指責(zé)安踏利用多家秘密控制的一級(jí)分銷(xiāo)商欺騙性地提高了利潤(rùn)率，其證據(jù)主要包括采訪安踏的四位前高級(jí)經(jīng)理和一位主要經(jīng)銷(xiāo)商的前經(jīng)理等。

“這也是渾水不同于其他做空機(jī)構(gòu)的優(yōu)勢(shì)。”他告訴記者，此前渾水發(fā)布針對(duì)輝山乳業(yè)(06863.hk)的沽空?qǐng)?bào)告前，除了聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)人員實(shí)地考察輝山乳業(yè)的養(yǎng)牛場(chǎng)經(jīng)營(yíng)狀況，還重金租賃無(wú)人機(jī)“航拍”輝山乳業(yè)不少養(yǎng)牛場(chǎng)，以驗(yàn)證其飼養(yǎng)原材料是否如上市公司財(cái)報(bào)里所提及的大部分自給。

在他看來(lái)，渾水報(bào)告在資本市場(chǎng)的影響力不容忽視——由于其報(bào)告可信度相對(duì)較高，因此不少投機(jī)機(jī)構(gòu)愿意跟隨渾水進(jìn)行沽空獲利。

只要渾水發(fā)布針對(duì)某只中概股的沽空?qǐng)?bào)告，他們就會(huì)迅速借入大量此上市公司股票頭寸，跟隨拋售沽空獲利，由此放大股價(jià)跌幅。

投資銀行Jefferies分析師Christopher LaFemina向記者透露，其實(shí)渾水等知名做空機(jī)構(gòu)對(duì)股價(jià)跌幅的預(yù)判，也頗有“講究”——在發(fā)布沽空?qǐng)?bào)告前，他們會(huì)估算資本市場(chǎng)多數(shù)投資機(jī)構(gòu)對(duì)這家上市公司股票的止損價(jià)格，因此他們只需動(dòng)用少量杠桿資金，連同跟風(fēng)炒作機(jī)構(gòu)將股價(jià)壓低至止損價(jià)格下方，就會(huì)倒逼大量機(jī)構(gòu)投資者程序化交易模型自動(dòng)拋售股票止損，由此起到四兩撥千斤的作用。

“這種以小博大的做法在做空機(jī)構(gòu)界一直屢試不爽。”他透露，一方面做空機(jī)構(gòu)能動(dòng)用的杠桿資金與所借入的股票頭寸有限，需要借助外部力量壯大聲勢(shì)謀取沽空高回報(bào)，另一方面他們的市場(chǎng)號(hào)召力越強(qiáng)，就越能煽動(dòng)更多投資機(jī)構(gòu)跟風(fēng)炒作，賺取更可觀的超額收益。

在做空機(jī)構(gòu)大舉狙擊壓低股價(jià)后，這條產(chǎn)業(yè)鏈的另一個(gè)獲利方開(kāi)始浮出水面——不少?lài)?guó)際律師就會(huì)以中概股財(cái)務(wù)存在問(wèn)題、或信息披露違規(guī)為由，替受損的股票持有人向上市公司打官司索賠，從中賺取30%以上的賠償金分成。

“不過(guò)，由于多數(shù)做空機(jī)構(gòu)的實(shí)地調(diào)研能力不足，其沽空?qǐng)?bào)告往往會(huì)出現(xiàn)以偏概全、主觀臆斷成分，因此資本市場(chǎng)不少長(zhǎng)期投資機(jī)構(gòu)也對(duì)他們所帶來(lái)的股價(jià)異常波動(dòng)感到不滿(mǎn)。”上述私募基金經(jīng)理指出。今年初，香港證監(jiān)會(huì)公告稱(chēng)，上訴法庭駁回國(guó)際知名沽空機(jī)構(gòu)——香櫞研究公司(Citron Research，下稱(chēng)“香櫞”)創(chuàng)始人Andrew Left針對(duì)市場(chǎng)失當(dāng)行為審裁處(審裁處)就《證券及期貨條例》下的法律論點(diǎn)所作的裁定而提出的上訴。這意味著香櫞將禁止在香港買(mǎi)賣(mài)證券5年。

“這也對(duì)做空機(jī)構(gòu)帶來(lái)不小的沖擊，若他們發(fā)布失實(shí)的沽空?qǐng)?bào)告，或發(fā)布不實(shí)報(bào)告惡意沽空，就可能遭遇市場(chǎng)禁入等處罰。”他認(rèn)為。

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